de John Hardy, director analiză FX Saxo Bank
“ Cineva trebuie să cedeze, iar acel cineva va fi Fed, fie că vrea sau nu”
“ Acest mix politic aproape garantează că ne aflăm în mod ferm pe calea revenirii inflației și, cel mai probabil, a stagflației”
Am încercat să licităm pentru un dolar SUA mai scăzut anul acesta, cu avertismentul că parcursul s-ar putea dovedi a fi dificil, deoarece Fed ar trebui să fie cu un pas înaintea curbei – ceea ce până acum nu a reușit să facă. Estimările pieței sunt că direcția politicii Fed va rămâne în mare parte neschimbată față de punctul în care se aflau acum un trimestru și sunt tot mai multe dovezi că Fed ar putea să nu aibă instrumentele – sau, mai important, voința – de a devansa curba. Intră în scenă administrația Trump care, cel mai probabil, este gata să elimine toate opreliștile.
După realizarea faptului că creșterea ratelor de referință în piețele în colaps în decembrie 2018 a fost o greșeală politică, schimbarea de direcție și relaxarea Fed-ului lui Powell au loc într-un ritm lent. Asta, după schimbarea inițială șocantă de retorică ce recunoștea greșeala politică în luna ianuarie a acestui an.
Într-adevăr, deși sunt estimate două reduceri ale dobânzii de către Fed de 25 de puncte de bază în urma ședințelor FOMC din iulie și septembrie – și cel puțin încă una este evaluată pentru T4 – problemele de lichditate USD și de finanțare din sistemul bancar american au devenit atât de urgente că Fed a fost obligată să lanseze peste noapte o operațiune amplă de tip repo cu o zi înainte de ședința FOMC din septembrie pentru a menține controlul ratelor de finanțare. Acest lucru reprezintă o problemă majoră pentru credibilitatea Fed și efectiv avertizează piața că pierde controlul bilanțului său.
Faptul că această problemă a putut lua prin surprindere Fed cu atâta ușurință ar trebui să ne îngrijoreze, e un semnal că banca centrală ar putea reacționa lent la viitoarele probleme de lichiditate USD. La ședința FOMC din septembrie, președintele Powell a sugerat o abordare ad hoc sau TOMO (temporary open market operations – operațiuni temporare pe piața deschisă) pentru a gestiona probleme de finanțare precum cele care au dus la operațiunile lor de tip repo din septembrie, în loc să se deschidă imediat la ideea de POMO (operațiuni permanente pe piața deschisă sau, în esență, relaxare cantitativă) acum.
Principala forță ce determină problemele de lichiditate/finanțare ale dolarului american este dificultatea tot mai mare pe care o are SUA în finanțarea actualului deficit de cont curent. Acesta este determinat de tranzacțiile duble și de deficitele generate de Trump – cele din urmă crescând la 1 trilion de dolari pe an sub regimul de reduceri fiscale al lui Trump.
Având în vedere că băncile centrale străine și-au pierdut capacitatea și interesul în a acumula rezerve USD, finanțarea acestor deficite a trecut, în mare parte, către sursele locale. Bilanțurile deponenților americani și ale băncilor americane pur și simplu nu pot absorbi torentul de emiteri.
Cineva trebuie să cedeze, iar acel cineva va fi Fed, fie că vrea sau nu.
Deocamdată, Fed s-a dovedit a fi prea prudentă pentru a preveni problema. Dar în T4, aceasta va fi, probabil, obligată să reacționeze cu sume și mai mari pentru a asigura pe mai departe lichiditatea. Mai important, administrația Trump ar putea obține cu forța controlul asupra politicii, așa cum a sugerat Steen în articolul său din această perspectivă.
Lăsând deoparte discursurile sale arogante despre independența politică, Fed nu poate evita întru totul politica. Și reluarea pe deplin a expansiunii bilanțurilor pentru a controla ratele de referință acționează ca o susținere puternică a deficitelor administrației Trump, ceea ce, probabil, nu-i este deloc pe plac. Să nu uităm discursul fostului guvernator, Dudley, al Fed NY din T3 în care îi spunea să-l denunțe la Trump pentru a se asigura că este „autorizat”.
Un Fed lent și norii negri care se adună deasupra perspectivei economice aproape că garantează faptul că administrația Trump se va strădui să găsească finanțarea de care are nevoie pentru a asigura realegerea lui Trump în 2020. În mod ironic, după un trimestru în care întreaga lume și-a făcut griji cu privire la riscul perma-deflației, acest mix politic aproape garantează că ne aflăm în mod ferm pe calea revenirii inflației și, cel mai probabil, a stagflației.
Perspectiva pentru valutele selectate:
EUR – a fost clar la ședința din septembrie a BCE că era Draghi la BCE s-a încheiat și că banca centrală este la capătul răbdării politice, deoarece, practic toți reprezentanții țărilor nucleu UE din Consiliul de Guvernare au fost împotriva reluării relaxării cantitative. Preferăm EURUSD semnificativ mai sus, căci există mult loc pentru măsurile fiscale în Europa, iar noua conducere UE în T4 poate foarte bine gestiona scăderea economică a UE.
JPY – USDJPY este o altă modalitate evidentă de a exprima deprecierea USD dacă Fed și/sau Trump încep să controleze problemele de finanțare USD – estimăm o evoluție către 100.00 și, poate, și mai jos.
CHF – SNB și-a mobilizat politica de intervenție pentru a ușura ascensiunea francului, dar sentimentul că BCE a încheiat socotelile pentru acest ciclu după întâlnirea din septembrie poate însemna că va exista o presiune mică viitoare pentru ca francul să se aprecieze față de moneda unică. Mai ales că orice temeri existențiale europene par să fie eclipsate de ceva vreme de către noua și ciudata coaliție italiană.
GBP – Nici măcar nu pretindem că avem un glob de cristal. Întrebările legate de Brexit sunt la punctul maximei incertitudini pe măsură ce T3 se apropie de final. La un anumit moment ar putea părea necesare fie o sesiune de alegeri sau un al doilea referendum, dar un exit dur pe 31 octombrie nu poate fi pierdut din vedere. Oricum ar fi, încă o amânare nu reprezintă un beneficiu pentru Marea Britanie deoarece impulsul de creditare sugerează o recesiune urâtă servită Marii Britanii în viitoarele trimestre. Se recomandă precauție.
Valutele mai mici din piețele dezvoltate – acestea sunt cel mai greu de evaluat în mediul ce se profilează în viitor. Un dolar mai scăzut reprezintă o binefacere generală pentru economia globală, dar traderii trebuie să-și aleagă bine momentele căci estimăm riscuri puternice de volatilitate în creștere. SEK și NOK par a fi cele mai subevaluate, SEK părând a reacționa cel mai abrupt dacă se observă o trecere la o abordare fiscală la stimulente în UES și/sau Suedia.
Piețele emergente și China – toate privire sunt ațintite asupra discuțiilor din octombrie dintre SUA și China. Sperăm la stabilizare, iar un dolar american mai scăzut diminuează și nevoile de finanțare în USD ale Chinei. Dar valutele din piețele emergente se pot aștepta la o perioadă volatilă, căci scăderea USD aduce ușurare pe de o parte, în timp ce temerile legate de perspectiva de creștere și volatilitatea mai mare a pieței vor aplica o presiune negativă.
