de Christopher Dembik, Director Analiză Macro, Saxo Bank
“Înapoi la normalitate; pe bune?”
· Condițiile economice se întorc încet la normal. Inflația globală este pe cale să explodeze din cauza mărfurilor
· Devalorizările competitive sunt încă posibile. Marea Britanie, zona Euro și China par să se simtă destul de bine cu valute mai slabe ce le pot crește cota globală de piață și inflația
· Riscul geopolitic a scăzut dramatic în ultimele săptămâni. Sondajele indică faptul că Hillary Clinton este cu mult înaintea candidatului atipic Donald Trump. Mai mult, Spania are în sfârșit un nou guvern, ceea ce scoate din ecuație riscul unei noi crize politice în Europa, cel puțin până pe 4 decembrie, atunci când este programat un referendum constituțional în Italia
La nivel global: Inflația se întoarce
Inflația globală e pe cale să explodeze din cauza prețurilor globale mai mari ale mărfurilor, devalorizărilor competitive (inflație importată) și, într-o măsură mai mică, prețurilor în creștere ale proprietăților.
Principalul factor determinant al inflației este, fără îndoială, reprezentat de prețurile globale mai mari ale mărfurilor ce au început să crească de la începutul verii (+2,3% în septembrie în comparație cu septembrie 2015). Prețul petrolului, care joacă un rol cheie în calcularea inflației, a crescut cu aproape 55% de la punctul minim atins în ianuarie trecut. Această creștere va continua în lunile ce urmează datorită scăderilor investițiilor din sectorul petrolului din ultimii ani ce ar putea avea efect, în cele din urmă, asupra capacității de producție și asupra posibilității unui acord OPEC cu privire la nivelul de producție. Succesul primei vânzări internaționale de obligațiuni ale Arabiei Saudite de acum două săptămâni (țara a strâns 17,5 miliarde de $) ar putea determina ca ei să coopereze pentru reducerea inundării pieței, de vreme ce au găsit o nouă (ieftină) metodă de a aduce bani în sistem. Dacă e așa, acest lucru ar putea deschide calea către un acord durabil în ce privește petrolul ce ar avea ca rezultat o inflație mai mare.
În zona euro, prețurile în creștere ale petrolului vor duce inevitabil la o creștere a HICP. Din punct de vedere istoric, știm că inflația în Eurozonă este influențată foarte mult de schimbarea anuală a prețului petrolului. Dacă inflația ar fi perfect corelată cu prețul petrolului, ceea ce, evident, nu e cazul, inflația ar crește la aproape 2,3% anul viitor dacă prețul petrolului rămâne la 60 USD per baril. Deși se poate afirma cu destulă siguranță că nu se va ajunge acolo, direcția inflației este foarte clară. Chiar dacă prețurile petrolului scad din nou la 40 USD per baril, inflația este pe cale să crească semnificativ anul viitor.
Un semnal foarte pozitiv cu privire la inflație vine din China, unde, recent, PPI s-a întors recent în teritoriu pozitiv (+0,1% în septembrie). Dacă tendința continuă și în octombrie (datele PPI vor fi publicate pe 9 noiembrie), ar însemna că China iese în sfârșit din deflație. De la faptul că este cel mai mare exportator de deflație din lume, China va deveni – aproape de la o zi la alta – un exportator de inflație, lucru care va avea implicații globale cheie cu privire la dinamica inflației.
Ca rezultat al prețurilor mai mari ale mărfurilor și devalorizării valutelor, în multe țări inflația a fost mai mare decât se anticipase în ultimele săptămâni. În Noua Zeelandă, CPI a crescut cu 0,2 procente în al treilea trimestru față de anul precedent (versus 0,1% conform consensului), ceea ce a dus la stimulare temporară a NZDUSD pe piață. În Marea Britanie, CPI a fost 1% în septembrie de la 0,6% în august datorită scăderii lirei sterline ceea ce a crescut costurile de import ale manufacturierilor domestici. Credem că îngrijorările pieței legate de presiunile inflaționiste sunt destul de exagerate deocamdată. Pare evident pentru noi faptul că guvernul britanic se simte destul de confortabil cu o rată de schimb a GBP scăzută pentru că ajută exporturile, susține piața de capital și dă un avantaj competitiv producătorilor locali în detrimentul celor străini. O liră mai scăzută nu ar trebui să determine Banca Angliei să restrângă măsurile ulterioare. Așadar credem în continuare că există o mare șansă de implementare a unei noi reduceri a dobânzilor în noiembrie, ceea ce va alimenta deprecierea GBP și creșterea prețurilor de import drept consecință.
Mai mult, în Europa, creșterea prețurilor proprietăților este de asemenea un factor pentru o inflație mai mare. În Spania, prețurile proprietăților sunt încă la 30% sub nivelul pre-criză, dar în alte țări prețurile continuă să crească, uneori chiar vertiginos. În Germania, prețurile sunt în creștere cu 30%, iar în țările scandinave au explodat cu +57% în Norvegia și +70% în Suedia.
Creșterea inflației globale va avea un efect negativ în ce privește creșterea economică, dar va aduce puțină alinare agenților economici (privați și publici) care sunt foarte îndatorați și care acum se confruntă cu un cost mai mare al capitalului. Dobânzile pe termen lung americane, ce servesc drept proxy pentru piață, au avut parte de o apreciere netă din iulie trecut. De-a lungul perioadei, randamentului obligațiunilor pe 10 ani din SUA a crescut cu 37 de puncte de bază, randamentul obligațiunilor pe 20 de ani din SUA cu 46 puncte de bază, iar randamentul obligațiunilor pe 30 de ani din SUA cu 38 de puncte de bază. Această creștere indică faptul că dobânzile au atins pragul de jos și că se vor întoarce la niveluri mai normale. Acest lucru nu este o preocupare în prezent de vreme ce, în termeni reali, dobânzile SUA rămân la niveluri foarte atractive (și scăzute).
Statele Unite: viitorul pare puțin mai luminos
În câteva săptămâni, riscul politic, care era o preocupare cheie acum câteva luni, a fost redus considerabil. În Europa, Spania are un nou guvern în sfârșit, dar PP va trebui să ajungă la o bază comună cu Ciudadanos și PSOE pentru a adopta legi pentru că nu are majoritate (PP are doar 137 locuri din totalul de 350). Totuși, riscul principal identificat de piață era legat de rezultatul alegerilor prezidențiale din SUA: Până acum, o medie a sondajelor naționale de opinie realizată de RealClearPolitics arată că Hillary Clinton, candidatul democrat, conduce cu 48,6% din voturi versus 42,1% pentru Donald Trump. De asemenea, în două dintre statele cu vot echilibrat (Florida, Pennsylvania și Ohio), în acest an Hillary Clinton este deja în față. Ea are 47,4% din voturi în Florida și 47,8% din voturi în Pennsylvania. Este depășită doar în Ohio unde are 46% din voturi versus 46,5% pentru Donald Trump. Candidatul republican conduce cu foarte puțin în acest stat, iar cifra corespunde marjei de eroare. În aceste condiții, victoria lui Hillary Clinton este foarte probabilă. Totuși, un câștig al democraților nu este încă sigur. Se anticipează că democrații vor recâștiga controlul Senatului, dar Camera Reprezentanților ar rămâne în seama GOP, ceea ce ar putea duce la o nouă luptă legată de plafonul de datorie până la finalul anului.
Europa de Vest: totul se leagă de rata de schimb valutar
În zona euro, ultimii indicatori confirmă o îmbunătățire economică reală. PMI-ul Eurozonei pentru octombrie a depășit așteptările, ajungând la 53.7 versus 52.8 conform consensului. Germania va avea, probabil, în 2016 o creștere a PIB-ului mai mare decât SUA ca o consecință a unor rezultate foarte bune pe al doilea semestru. Toți indicatorii germani (ZEW, Ifo și PMI) au crescut semnificativ.
Performanța bună a zonei euri este legată de consecințele unei politici monetare suple implementate de BCE. Deși Mario Draghi nu a dat niciun indiciu cu privire la evoluția politicii monetare la ultima conferință de presă a BCE, el a reușit să împingă euro mult mai jos față de dolarul american, la un nivel ce este identificat în mod normal ca fiind confortabil pentru banca centrală. Luând în considerare probabila prelungire a relaxării cantitative după termenul din martie 2017 și posibilitatea unor noi măsuri favorabile (posibilitatea unor reduceri ulterioare ale dobânzilor depozitelor este destul de scăzută luând în considerare ultimul studiu privind creditarea bancară al BCE), este preconizat ca REER al zonei euro să scadă mai mult în lunile următoare și să ajungă la niveluri apropiate de punctul său cel mai scăzut din 2015. Rata de schimb mai scăzută a euro va fi probabil accentuată de aprecierea continuă a Indicelui Dolarului.
APAC: Yuanul chinezesc reprezintă în continuare principalul risc
În ciuda unui nou angajament public pentru menținerea stabilității yuanului, China profită de vidul politic din Statele Unite din timpul perioadei electorale pentru a-și devaloriza și mai mult moneda. Fixarea CNYUSD este stabilită în acest moment la cel mai mic nivel din ultimii șase ani. Considerăm că devalorizarea se va accelera temporar până la începutul lui februarie 2017. Pe parcursul următorului an, perechea ar trebui să ajungă progresiv la nivelul de 7.00.
Se pare că autoritățile chineze vor să mențină un spread foarte limitat între CNH și CNY, așa cum se întâmplă de la începutul anului, ceea ce înseamnă intervenții FX mai frecvente. În acest an, devaluarea yuanului a mers destul de lin, dar riscul unei devalorizări masive și rapide, așa cum s-a întâmplat în august 2015, rămâne posibil pe termen mediu, mai ales dacă rezervele de valută străină ale țării scad prea mult față de pragul stabilit la 2800 de miliarde de USD de către FMI (în septembrie era în jur de 3166 miliarde USD).
Acest lucru ar avea implicații globale mult mai mari decât devalorizarea lirei. Rezultatul ar putea fi prețuri mai scăzute ale mărfurilor, mai ales pe piața petrolului, astfel că ar reprezenta un risc semnificativ pentru evoluția inflației. Acesta este, din punctul nostru de vedere, principalul risc pentru economia globală.
ECE-Rusia: Continuă devalorizarea RUB
Devalorizarea valutei este prezentă și în Rusia (cu un impact global aproape zero, însă). Prognozăm că RUB ar putea să piardă până la 10% din valoare în fața USD în următoarele două luni. Pe măsură ce ne apropiem de finalul anului, ar trebui să ne amintim că RUB scade de obicei. Acest lucru poate fi considerat un factor sezonier, de aceea mulți ruși decid să cumpere USD în această perioadă a anului pentru a evita o depreciere a economiilor. Același fenomen ar trebui să se întâmple anul acesta și ar putea fi întărit de creșterea foarte posibilă a dobânzii în Statele Unite. Creșterea Fed va fi probabil destul de limitată (în jur de 25 de puncte de bază) și a fost deja parțial evaluată în piață. Miza acum este de a ști dacă banca centrală va accelera în direcția normalizării dobânzilor în 2017, ceea ce este probabil, luând în considerare perspectiva globală a economiei SUA și prognoza de inflație. În acel caz, este anticipată o devalorizare mai mare a RUB.
Un posibil acord între țările OPEC ar putea, de asemenea, să aibă un rol semnificativ în evoluția valutei rusești. Într-adevăr, corelația pozitivă dintre Brent și rublă este extrem de puternică (-0.98 din ianuarie 2014 până acum). Totuși, pentru moment, rezultatul ședinței OPEC programată pentru finalul lunii noiembrie este destul de nesigur și, chiar în cazul unui acord, este puțin probabil să vedem o creștere semnificativă și de durată a prețului petrolului până la finalul anului. Așadar, potențialul redresării RUB este mai degrabă limitat din perspectiva noastră.
Orientul Mijlociu: Cale liberă pentru continuarea relaxării în Turcia
Contrar așteptărilor pieței, banca centrală a Turciei ai menținut neschimbată dobânda în octombrie, în ciuda cifrelor de inflație din septembrie care au fost mai bune decât se prognozase (CPI a ajuns la 0,18% versus 0,70% conform consensului). Status quo-ul este legat direct de întărirea dolarului american, ce a crescut ieșirile de capital, și de decizia Moody de a reduce ratingul de creditare al țării la “junk” (risc ridicat). Însă e doar o chestiune de timp până când banca centrală acționează din nou. Creșterea scăzută a PIB-ului anticipată în Q3, cauzată de lovitura de stat eșuată și de lunga sărbătoare oficială ce a avut loc în septembrie, și inflația mai scăzută în comparație cu anii anteriori ar trebui să determine o nouă acțiune a băncii centrale în noiembrie. Mai este posibilă o mișcare în jurul acestui coridor (constând într-o nouă reducere în banda de sus) înaintea reducerii ratei de refinanțare (limitele actuale sunt la 7,5%).
