de Steen Jakobsen, CIO și economist șef Saxo Bank
Rezumat: Tema pentru trimestrele viitoare este „panica politicii”, deoarece prețul în creștere și calitatea în scădere a banilor, inversarea globalizării și creșterea prețurilor energiei îi pune la zid destul de serios pe decidenții politici.
Am petrecut al patrulea trimestru din 2018 călătorind foarte mult și sunt convins că lumea este la o distanță de unul sau cel mult două trimestre de o panică a politicii globale. Ce ar însemna acest lucru? Decidenții politici investesc tot ce pot într-o economie care se scufundă rapid și care e încă zdruncinată după greșelile ultimului deceniu la exact șase luni după ce aceiași decidenți politici au spus că criza a luat sfârșit. Quelle domage! (Ce păcat!)
Europa alunecă înapoi în recesiune în ciuda unei rate negative de referință a Băncii Centrale Europene, iar Germania și personalitățile sale par a fi un risc mult mai mare decât guvernul populist al Italiei. Australia e un dezastru, atât politic, cât și economic, deoarece Comisia Regală obligă băncile să înăsprească standardele de creditare într-o economie bazată cel puțin 50% pe imobiliare.
Între timp, piața de creditare americană este la o deviație standard distanță de nivelul de panică pe măsură ce fluxurile din repatrierea corporativă încep să sece, iar normalizarea politicii de către Rezerva Federală distruge jocul ingineriei financiare masive pe care s-a bazat atât de mult în ultimul deceniu creșterea nedurabilă a profitabilității corporative americane.
China încă se gândește la următoarele stimulente – reduceri fiscale, subvenții pentru creditele ipotecare, un yuan mai puternic – și se întreabă cum să continue drumul către aniversarea sa de 100 de ani din 2049 cu planul său din 2025 care acum a fost amânat pentru 2035. În India, rupia este în cădere liberă, iar banca centrală a Indiei și-a pierdut independența. Japonia a înregistrat o creștere nominală negativă a PIB-ului în T3 – creștere nominală – în ciuda creșterii cheltuielilor pentru Jocurile Olimpice din 2020 de la Tokyo.
Între timp, Marea Britanie a suferit cea mai mare contracție a impulsului de creditare dintre toate țările, prima jumătate a anului viitor aducând un risc major pentru activele britanice.
Motivul pentru toate acestea? Cei Patru Călăreți pe care i-am identificat în ultimele două trimestre și care pun presiune pe piețe globale și din ce în ce mai mult și pe economie:
• Prețul în creștere al banilor la nivel global din cauza înăspririi politicii Fed.
• Cantitatea în scădere a banilor, nu doar din cauza înăspririi Fed, dar și a reducerii creșterii bilanțului atât din partea Băncii Japoniei, cât și a BCE.
• Inversarea globalizării pe măsură ce SUA și China se confruntă pe tema comerțului.
• Creșterea prețurilor globale ale petrolului înainte de recentul declin care a fost înrăutățită în special de supra-performanța USD.
De la criza financiară globală încoace, am suspendat ciclul economic și l-am înlocuit doar cu un ciclu de creditare. Creditele tot mai multe au înăbușit productivitatea și au umflat prețurile activelor deși n-au făcut mare lucru pentru economia reală și au determinat cea mai mare inegalitate din ultimele generații.
Aceasta e a doua concluzie la care am ajuns în urma călătoriilor mele peste tot în lume: inegalitatea, atât cea economică, dar și în ceea ce privește educația și drepturile egale pentru femei, este o chestiune care va determina toate alegerile. Candidații electorali ar face bine să ajungă la femeile care votează și la cei din generația Y, altfel se îndreaptă către coșul de gunoi al istoriei.
Starea din Europa, Orientul Mijlociu, Africa și Asia este cea mai proastă din câte am văzut – inclusiv condițiile care au precedat anul 2008. Există, însă, un nou sentiment al urgenței peste tot, iar răspunsul clasic „ar fi putut fi mai rău” este acum înlocuit cu întrebări directe legate de ceea ce putem face în viitor și de cât de mult se pot agrava populismul și războiul comercial.
O verificare a situației ne arată că lucrurile stau rău și că se vor înrăutăți dacă nu se schimbă nimic. Anticipând curba, însă, trebuie să ne întrebăm ce ar putea schimba dinamica?
Prețul banilor este ușor de reparat: există o șansă de, poate, 25% ca Fed să nu crească dobânda la ședința FOMC din această săptămână. Din punct de vedere tactic, voi juca această ședință ca pe o surpriză diplomatică. O creștere a dobânzii de către Fed în decembrie ar fi prea mult și chiar dacă s-ar întâmpla, tot se face trecerea către o atitudine mai neutră.
În afară de asta, prețul banilor este cel mai puțin important dintre călăreți, căci apropierea de pragul zero slăbește potențialul de transmisie monetară în caz că Fed ar schimba cursul, în cele din urmă: renunțarea la creșterile dobânzilor va oferi sprijin psihologic, dar nimic mai mult de atât.
Cel mai important factor este cantitatea banilor, și chiar dacă toate băncile centrale importante și-au deschis robinetele acum, abia la sfârșit verii viitoare s-ar vedea o îmbunătățire a nivelurilor economice. Avansul impulsului de creditare față de economie este de cel puțin nouă luni și deseori depinde de nivelul datoriei unei țări.
Prețul energiei în termeni USD a revenit acolo unde era atunci când am început acest an, dar nu în principalele piețe emergente din țări importatoare precum India, Indonezia și China; acolo rămâne ridicat la nivelul valutei locale. Acesta este un mare impozit pe consum, cu atât mai mult cu cât cred că subvențiile directe ale piețelor energiei și imobiliare se vor dovedi a fi cheia în viitoarea reacție politică. Energia ar putea scădea, dar producătorii Opec, cât și cei non-Opec vor încerca să mențină nivelul de preț de 50$/baril în SUA. Din nou, ceea ce marii importatori de petrol au nevoie este un petrol mai ieftin în termenii monedei locale.
Cred că ar ajuta o combinație între o pauză a creșterii dobânzii de către Fed și o manevră a Chinei pentru ca CNY să ajungă până la 6.50/6.60. China poate plăti prețul unei monede mai puternice cu 5% căci reduce povara datoriilor în dolari americani a companiilor de stat și ar putea genera o stimulare majoră pentru rezolvarea „impasului comercial”. În același timp, o puternică mișcare politică din partea Chinei cum e aceasta, în contextul unui dolar mai slab, ar putea duce la o redresare relativă considerabilă a activelor piețelor emergente.
În final, despre inversarea globalizării: aici nu există o soluție clară pe termen lung, dar economia globală are de suferit, indicele S&P este în scădere în acest an, iar China va face tot ce-i stă în putință pentru stabilitate. Căutarea unei soluții este activată pe deplin, iar șansele de a găsi una cresc rapid. În opinia noastră, soluția ar trebui să apară înainte de 5 februarie, Anul Nou chinezesc – aceasta este o prioritate pentru ambele părți implicate în disputa comercială SUA-China. Alternativa este pur și simplu prea teribilă.
După Anul Nou chinezesc, vom observa o puternică susținere pentru economia chineză căci este necesară, și va veni.
Dar, din punct de vedere tactic, unde ne aduc toate cele de mai sus?
Aveți grijă la viitoarele „goluri de aer”, căci răspunsul politic este mai degrabă reactiv decât predictiv și ar putea veni prea târziu. Asta înseamnă că T1 este cel mai mare risc și aici va apărea minimul ciclic al activelor și al ciclului economic. În continuare considerăm luna februarie ca fiind minimul.
Provocările aduse de cei Patru Călăreți spun că, atunci când ai o plăcintă mai mică (cantitatea de bani), feliile sunt mai scumpe (prețul banilor) și este mai scump să o coci (energia) și mai greu să o vinzi (anti-globalizarea), iar atunci toate companiile și țările cu o expunere mare la datorie sunt cele mai vulnerabile.
• În cazul acesta, mergem pe poziții scurte AUD și GBP față de USD.
• Mergem pe poziții scurte pentru companiile neprofitabile NASDAQ față de companiile miniere globale și poziție lungă pentru piețele emergente față de SUA.
• Mergem pe poziție lungă pentru bonuri de tezaur americane pe doi ani la 2,80%.
• Dacă Fed crește dobânda în decembrie, vom pune accentul pe bonuri de tezaur americane pe 10 ani și bonuri de tezaur pe 30 de ani.
• Poziție lungă CNY via poziție scurtă USDCNH pe baza „impasului comercial” îmbunătățit – a se vedea schimbarea de politică și ținta de 6.60.
• Poziție scurtă DAX față de FTSE (pe baza unei GBP mai slabe) și față de OMX-Suedia (ca SEK pe termen lung).
• Poziție lungă pentru aur.
Voi scrie un articol mai lung despre China rezultat din cele două vizite pe care le-a făcut în ultimele patru săptămâni. China mă fascinează în continuare și devin conștient de propria-mi ignoranță, dar un lucru e sigur: dacă înțelegeți China, restul e simplu.
Deocamdată, sunt convins că marea temă macro pentru 2019 va fi: Marea Panică a Politicilor.
Cu toate acestea, 2019 ar putea marca doar startul ciclului sau manșa preliminară a următorului ciclu de intervenție. E mai probabil ca 2020 să se dovedească a fi adevăratul an al schimbării. Se potrivește cu ciclul politic și poate că e nevoie de o sperietură și mai mare pentru ca băncile centrale și politicienii să se adune – din păcate.
Bine ați venit la Marea Finală a extinde-și-pretinde, cel mai prost experiment monetar din istorie.
