de Steen Jakobsen, Chief Economist Saxo Bank
Am fost destul de radicali când am vorbit despre francul elevețian, CHF, și despre valoarea de 1,2000 a raportului EUR/CHF, însă recentele evoluții demonstrează că s-ar putea ca raportul să se modifice, în virtutea unui franc elvețian și mai puternic.
Rezumat
Șansa unui raport diminuat de la 1,2000 a crescut de la 10 la peste 25%. Dacă am lua în considerare riscul de minim ca fiind paritatea (raport 1,000), riscul CHF de a crește cu 20% este de 5% (20% creștere x 25% șanse = 5%). Recomandăm închiderea sau reducerea tuturor pozițiilor short pe CHF pe perioada verii, din moment ce există creșterea riscului de deviații majore de cotații atât în Elveția, cât și în restul Europei.
Analiză
Banca Națională Elvețiană (BNE) poate interveni, în principiu, atât cât își dorește, deși problema a atins acum o asemenea magnitudine, încât intervenția ar putea fi sesizabilă în procente la nivelul economiei elvețiene.
Când raportul EUR/CHF a fost introdus, în 2011, totul avea sens:
1. Mediul macroeconomic era caracterizat prin creștere negativă și deflație.
2. CHF a fost influențat mai degrabă de dorința de calitate decât de a cumpăra “elvețian” per se.
3. A existat elementul surpriză care a șocat piața prin scoaterea unor poziții lungi pe CHF.
4. Se considera, la momentul respectiv, că e mai simplu să menții dobânda 0 decât să intervii.
Derulați pe repede înainte până azi și veți vedea cum s-au schimbat lucrurile:
1. Mediul macro a renunțat la “marile surprize” în ceea ce privește creșterea CHF (Q4-2011 a venit doar cu un +0.5% quarter-on-quarter vs. o prognoză inițială de +0.1%, iar Q1-2012 s-a încheiat la +0.7% vs. +0.0%, cât se aștepta). Asta a schimbat puțin atitudinea BNE – nu mai vorbește despre ridicarea plafonului, ci doar despre protejarea lui. Este o schimbare majoră de politică, din moment ce un raport EUR/CHF mai ridicat nu mai pare atractiv pentru speculatori. Mai mult, economiștii elvețieni se așteaptă ca inflația să atingă 1% în august-septembrie.
2. Criza datoriilor statelor din UE este din nou pe tapet, iar capitalurile care “zboară” către Elveția sunt în creștere. Și mai mult capital a fost transferat în mai, după alegerile din Grecia, făcând din acest mai cea mai “intervenționistă lună” din istorie. Dacă acest curent va continua, intervenția BNE va înregistra curând 100% din PIB.
3. Potențiala surpriză a deplasării către un plafon superior a fost eliminată din start din cauza creșterii ridicate și a inflației pozitive. Există acum discuții în Elveția cum că un raport EUR/CHF de 1,000 ar fi chiar onest, în timp ce politicienii par să fie tot mai interesați de acest raport.
4. Elveția se descurcă bine cu moneda ei puternică. Nu uitați că, atunci când ai o monedă puternică, îți poți cumpăra competitorul atunci când nu mai poți concura și, mai mult, datorită structurii lor corporatiste, majoritatea companiilor elvețiene încasează în dolari americani, euro sau chiar în yeni, nu în franci elvețieni.
Răspunsul politicii în fața evoluției raportului EUR/CHF: controlul capitalurilor
Răspunsul politicii în următoare luni poate fi un control limitat al capitalurilor. Este o lungă istorie a capitalurilor în Elveția, istorie care duce înapoi în timp, în anii ’70, ultima oară când Elveția a trecut printr-o situație similară
DEM (marca germană) vs. CHF în 1973
DEM vs. CHF din 1971 până în prezent…
Outlook:
Suntem destul de îngrijorați în ceea ce privește valorile de pe piața de opțiuni în ceea ce privește EUR/CHF. O perioadă de risc inversat pentru EUR/CHF arată că opțiunile de tip put pe EUR/CHF sunt cu 13% mai scumpe decât costul inițial. Este de departe cel mai mare risk-reversal de care îmi amintesc de la Miercurea Neagră încoace (Miercurea Neagră – criza valutelor din 1992, din cadrul Mecanismului Dobânzilor Schimburilor Valutare Europene).
Situația mai reflectă o realitate: dacă Uniunea Europeană se dizolvă, sau dacă Grecia pleacă din UE, cel mai mare risc pentru o mișcare masivă, de o singură zi, este în Elveția. Desigur, BNE este conștientă de asta și, în cele din urmă, ar trebui să se întoarcă la valorile monedei elvețiene dictate de piață. Raportul EUR/CHF a fost creat pentru a susține economia elvețiană, însă acum devine o povară pentru BNE și Elveția, cu atât mai mult cu cât răspunsul UE la criza datoriilor rămâne acela de a cumpăra timp și a ne preface că… facem. Elveția nu-și va mai permite multă vreme această stare de lucruri.
În încheiere, insistăm din nou asupra faptului că nu e momentul să fim îndrăzneți în ceea ce privește specularea unei explozii a raportului EUR/CHF. Prognoza noastră se îndreaptă încă spre un 75% că NU se va întâmpla asta, dar posibilitatea ca acest lucru să se întămple totuși e prea mare pentru a risca.
Steen Jakobsen, Chief Economist, Saxo Bank
Steen Jakobsen a fost numit în funcţia de Chief Economist al Saxo Bank în martie 2011. El s-a întors la Saxo Bank după o absenţă de doi ani, timp în care a ocupat poziţia de Chief Investment Officer la Limus Capital Partners. Înainte de a pleca de la Saxo Bank, la începutul lui 2009, Jakobsen a făcut parte din echipa băncii timp de aproape nouă ani, având funcţia de Chief Investment Officer.
Steen Jakobsen are peste 25 de ani de experienţă în domeniul tranzacţionării de proprietăţi şi investiţii alternative. În 1989, după finalizarea studiilor economice la Copenhagen University, şi-a început cariera la Citibank N.A. Copenhagen, de unde s-a mutat la Hafnia Merchant Bank ca Director, Head of Sales and Options. În 1992, s-a alăturat echipei Chase Manhattan din Londra având funcţia de vice-preşedinte, Head of Scandinavian Sales, iar apoi grupului Chase Manhattan Proprietary Trading. În 1997, a ocupat poziţia de Global Head of Trading, FX and Options la Christiania (în prezent, Nordea) în New York până când s-a alăturat echipei UBS din New York, în 1999, ca Director Executiv al Global Proprietary Trading Group.
