de Kay Van-Petersen, Global Macro Strategist, Saxo Bank
Al treilea trimestru s-ar putea dovedi a fi un punct de inflexiune pentru acest an. Mă gândesc la protecție pentru că, nu uitați: pentru a câștiga, trebuie să rămâi în joc. Așadar iată câteva idei de tranzacționare într-un mediu în care majoritatea e pesimistă cu privire la randamente, iar dobânzile americane cresc și toată lumea pare să creadă că bursa americană este supraevaluată.
“Inflația trebuie să crească sau ne-am putea întoarce la comerțul de compresie a randamentului”.
“Trei lucruri îmi vin în minte pentru al treilea trimestru și mai departe de el: două opțiuni put cu coș de capitaluri proprii și o poziție de contracte futures”.
Nu știu ce se întâmplă…
Actualul mediu macroeconomic prezintă atât de multe caracteristici inexplicabile că este dificil să spui care dintre ele este cea mai uimitoare.
De exemplu, faptul că volatilitatea SUA a fost mai scăzută doar 3% din timp din anii 1930 încoace. Sau faptul că – în ciuda estimărilor mele și a monitorizării continue – inflația în SUA și Eurozonă pare să fi ajuns la o stagnare în cel mai bun caz și ar putea să se retragă, ducându-ne, probabil, înapoi într-o lume a compresiei randamentelor. Sau faptul că, de fiecare dată când Rezerva Federală a crescut dobânzile, piața de obligațiuni acționează ca și cum totul ar fi trecut deja, iar estimările pentru o nouă creștere scad.
Sau faptul că petrolul este periculos de aproape de a trece sub pragul de 40$/baril pe măsură ce ne apropiem de finalul celui de-al doilea trimestru, iar o încheiere contractată sub 40$/b ar dezlănțui unul dintre riscurile cheie pe care l-am menționat în perspectiva mea pentru T2: spiridușul deflaționist. Sau (iar asta e ultima, promit) faptul că cea mai neglijată potențială criză geopolitică – un conflict între SUA și Coreea de Nord cu posibile daune colaterale și cu o miză de armament nuclear – pare să escaladeze, însă nimănui nu pare să-i pese.
În orice caz, în al treilea trimestru s-ar putea forma punctul de inflexiune al anului. Mă gândesc la protecție – ca și cum ai ține lângă tine o umbrelă atunci când te afli în interior. Pentru că, nu uitați: pentru a câștiga, trebuie să rămâi în joc.
Părerea consensuală și poziționare?
Majoritatea e pesimistă în ce privește randamentele și dobânzile SUA care cresc și mai mult, căci piețele nu cred în proiecțiile Fed. Pozițiile speculative lungi în obligațiunile de tezaur americane sunt acum aproape de niveluri record. Unii spun că inflația este moartă, doar că nu știe asta, iar pesimiștii obligațiunilor sunt acum inexistenți. În același timp, investitorii au stocuri FANG (Facebook, Amazon, Netflix și Alphabet) pe termene atât de lungi că le cad din buzunare.
Toată lumea pare să fie de acord că piața americană de capitaluri proprii este supraevaluată. Se spune că redresarea evoluează cam bătrânește, că are o mână proastă, bla bla bla. Se spune că dolarul american a fost frânt, că taurul n-o să mai dea iar din copite. Se spune că banii care nu aduceau niciun câștig pe care Europa i-a reprezentat timp de un deceniu s-au ridicat ca o pasăre Phoenix din propria cenușă și că președintele francez Emmanuel Macron este cel mai bun lucru de la pâinea feliată și Jack Daniels încoace.
Se spune că Brexit va fi dezastruos pentru Marea Britanie, deci ar trebui să mergem pe poziții short la lira sterlină și activele britanice. Se spune că un conflict SUA-Coreea de Nord n-ar putea avea loc niciodată; China nu ar permite acest lucru și/sau prețul pentru Seul ar fi prea mare. Se spune că comerțul de reflație al lui Trump este mort și că nu va ieși absolut nimic din această administrație – nicio liberalizare, nicio reformă fiscală, nicio lege legată de infrastructură sau sănătate. Se spune că creșterea creditelor și împrumuturilor este moartă, așa că putem să uităm de orice creștere economică din acea parte a bilanțului.
Cu tot respectul, eu mai degrabă aș adopta poziția opusă acestor perspective. Voi fi primul care recunoaște că inflația trebuie să crească sau ne-am putea întoarce la comerțul de compresie al randamentelor, deși cred că suntem cu șase până la 18 luni prea devreme cu această perspectivă. Vorbiți cu orice persoană pe care o știți în SUA – prieteni, rude, colegi – și întrebați dacă e din ce în ce mai ieftin sau mai scump să trăiești în America. Așa mă gândeam și eu. Inflația nu a murit, oameni buni. Riscul este în creștere pentru surprizele CPI și pentru creșterea randamentelor.
Poate că sunt singur pe această baricadă, însă, până nu văd încă trei luni de date CPI, teza mea cu privire la durata structurală scurtă și randamente mai mari rămâne încă în picioare – și, din nou, cred că se joacă mai bine în eurozonă decât în SUA.
Performanța globală macro a fondurilor speculative
Din punctul meu de vedere, și pentru cei care urmăresc produsele noastre săptămânale Macro Monday Cross Asset, în realitate au existat doar două oportunități de a face niște bani serioși în piața macro globală, de la începutul exercițiului până azi. Acelea au fost momentul până la creșterea dobânzii de către Fed în martie, când aurul și obligațiunile americane ofereau oportunități foarte convingătoare de scurtcircuitare risc/recompensă pe măsură ce piața întârzia ajustarea la un Fed hotărât să acționeze.
A doua oportunitate a fost cu o săptămână înainte de prima rundă a alegerilor din Franța, atunci când randamentele obligațiunilor au devenit mult prea restrânse. Restul chestiunilor din acest an au fost foarte tactice.
Unele dintre cele mai mari fonduri macro globale se zbat anul acesta și au o scădere de până la 10%, deși sunt câteva anomalii în creștere cu 10-15%… acest lucru doar demonstrează că mereu există oportunități, orice s-ar întâmpla. În general, am senzația că dacă tendința e de stagnare cu o mică creștere de la începutul exercițiului până acum, performanța este relativ bună în spațiul global macro/multi-strat.
Judecând după istoricul celor două registre ale noastre Macro Monday (Tactic și Strategic), este interesant de observat performanța pozitivă de la începutul exercițiului până acum cel puțin în cazul registrului tactic (termen mai scurt, poziționare mai mare, mai activ) față de cel strategic (termen mai lung, poziționare mai mică, ținte mai largi, mai puțin activ).
Acest lucru ilustrează de fapt volatilitatea scăzută și mediul plin de provocări în care ne aflăm unde, în afara capitalurilor proprii, multe active au fost limitate la un interval.
Poziționare
Trei lucruri vin în minte pentru trimestrul al treilea și pe mai departe: două opțiuni put cu coș de capitaluri proprii și o poziție de contracte futures.
Fondurile Fed pentru contractele futures ianuarie 2019 [Saxo ticker ZQF9] la aproape 98,50 evaluează doar încă o singură creștere a dobânzii până la finalul lunii decembrie 2018. Aceasta pare a fi întruchiparea greșelii, dat fiind că șefa Fed, Janet Yellen, a spus după creșterea din 14 iunie că totul decurge încă conform planului pentru încă o creștere a dobânzii în 2017 și trei creșteri în 2018. Chiar dacă Fed face doar jumătate din toate acestea, trecerea la poziție short pentru acele contracte futures tot ar trebui să fie o tranzacție asimetrică. Deci short din jurul acestor niveluri de 98,50, cu un stop la 98.65 și țintind către 98,25 și 98,10. A se nota că acestea sunt mișcări mici în termeni procentuali, deci dimensiunea poziției trebuie să fie imaculată, căci acestea sunt poziții Epic Earl (nu Tiny Tim), dată fiind volatilitatea.
Coșul cu capitaluri proprii cu opțiunea put long at-the-money ar avea un termen de 6-24 de luni, cu o selecție de câteva ETF-uri foarte cunoscute. Este mereu importantă optimizarea dintre lichiditate și scadență și recunosc că lichiditatea unora dintre aceste opțiuni va fi cam scăzută. Dar nu uitați că nu încercați să prindeți o retragere de 3-5% S&P; în schimb, aceasta e o acoperire împotriva unei pierderi de 20-30% în cazuri unor ETF-uri “super-fierbinți”. Aceste ETF-uri de volum scăzut, cu dividende ridicate, „sigure” vor exploda într-o zi – singura necunoscută e când. Prin urmare, e necesar un orizont de minim șase luni, ideal un an. Unele dintre numele care se evidențiază datorită bunei gestionări și a profunzimii sunt USMV, SPLV, EFAV, VYM, VIG.
Al doilea coș are o temă similară, dar cu un candidat mult mai lichid. Vorbim despre FANG-uri și spațiul fierbinte semiconductor. Așadar, acesta e un coș cu opțiuni put long at-the-money pe termen lung, de 6-12 luni, poate chiar doi ani, constând din Facebook (152,25$), Amazon (992,59$), Netflix (152,05$), Google/Alphabet (950,63$), și aș arunca și SNAP (17,31$), cât și semiconductorii SMH (84,57$) și SOX (1,074$). Prețurile sunt din apropierea datei de 20 iunie 2017. Ne apropiem de vârfuri dot-com, însă pe vremea aceea veniturile creșteau cu 20-30% de la an la an, în timp ce acum venitul a stagnat și e un joc al raportului dintre preț și câștiguri.
O să ziceți că sunt paranoic, dar, întorcându-ne la riscul unui conflict dintre SUA și Coreea de Nord și la provocările cu care se confruntă președintele Trump pe plan local, te poți întreba dacă nu cumva ar fi avantajos pentru el ca la un moment dat să pornească o zarvă peste hotare. În definitiv, doar atacurile aeriene din Siria i-au adus elogii concertate.
Să mai menționez încă o idee ca să pot dormi și mai bine în a doua jumătate a anului. Opțiuni put ATM pe termen lung de 6-18 luni pe indicele sud-coreean Kospi (2,369 puncte) [EWY 66,88$ este ETF-ul) și pe Nikkei din Japonia (20,230 puncte).
