John Hardy, Director strategie FX Saxo Bank
Rezumat: Aruncăm o privire asupra potențialului pozitiv și negativ pentru economia Marii Britanii în preajma alegerilor de joi și asupra modului în care incertitudinile reziduale ar putea frustra traderii ce așteaptă o redresare importantă a activelor britanice și a lirei sterline, chiar dacă se observă o creștere pozitivă inițială.
Alegerile generale din Marea Britanie din această săptămână au fost promovate intens ca fiind cele mai memorabile alegeri din 1979 încoace, când Conservatorii au avut o victorie detașată sub conducerea lui Margaret Thatcher. Că această caracterizare este corectă sau nu, e un fapt ce poate fi dezbătut, căci vorbim de a treia rundă de alegeri în mai puțin de cinci ani, toate fiind legate direct de cutremurul real: referendumul Brexit din 2016 care s-a ținut datorită unei promisiuni electorale din campania electorală a lui David Cameron din 2015 după încercările acestuia de a renegocia termenii relației Marii Britanii.
Însă, oricum am întoarce-o, aceste alegeri se vor dovedi un test crucial al estimărilor pentru economia Marii Britanii, pentru piețele financiare și pentru lira sterlină, deoarece cea mai mare parte a nesiguranței care părea să nu se mai sfârșească de la referendumul din iunie 2016 se va disipa – chiar dacă unele incertitudini pe termen mai lung rămân.
În primul rând, scriem aceste rânduri cu presupunerea preponderentă că părerea majoritară puternică din jurul rezultatului acestor alegeri este corectă și că Conservatorii, conduși de Boris Johnson, vor ieși victorioși cu o majoritate clară în Parlament. Un sondaj recent realizat de Lord Ashcroft Polls ne susține convingerea: la întrebarea „Dacă ar trebui să alegeți, ce opțiune ați prefera din următoarele?” – cele două opțiuni fiind „Un guvern Conservator cu Boris Johnson ca prim-ministru” și „Un guvern laburist cu Jeremy Corbyn ca prim-ministru”, jumătate din votanții laburiști pro-ieșire au răspuns că l-ar vota pe Boris.
Presupunând că va exista un guvern cu o majoritate clară Conservatoare în urma alegerilor, iată câteva dintre efectele pozitive probabile pentru economia britanică și pentru lira sterlină:
• Fluxuri de investiții receptate – claritatea oferită de un peisaj post-Brexit și un guvern cu o majoritate clară și un mandat solid și care transmite un mesaj politic clar ar trebui să încurajeze intrarea fluxurilor de capital
• Stimulente fiscale – austeritatea fiscală a fost deja declarată decedată în timpul mandatului Theresei May, iar acum Boris Johnson a declarat intenția de a stimula cheltuielile și de a reduce impozitele, chiar așa cum s-a lăudat actualul cancelar Javid. Cel de-al doilea element este, cel mai probabil, ficțiune pură pentru că suntem convinși că, la dobânzi aproape de zero și negative la nivel mondial, aproape orice guvern planifică extinderea cheltuielilor fiscale. Așadar, deși promisiunile de cheltuieli ale lui Johnson par modeste acum, credem că un guvern Johnson va deveni mult mai agresiv cu privire la stimulente – atât din perspectiva reducerilor impozitelor, cât și a cheltuielilor, în contextul datelor economice britanice slabe de la finalul anului.
• Ușoară dereglementare – Boris Johnson se concentrează mai ales pe cheltuielile sociale în perioada campaniei pentru a obține cât mai multe voturi în ziua alegerii. Dar ar fi surprinzător să nu observăm o atenție mai mare asupra dereglementării acolo unde e posibil din partea unui Johnson pro-afaceri pentru învigorarea sectorului privat și în ceea ce privește oferta. Deja Johnson a promis că se va concentra pe anularea impozitelor pe proprietate pentru afaceri și ar mai putea exista și alte lucruri din acest punct de vedere.
• Evitarea lui Corbyn / a unui parlament fără majoritate – sondajele au arătat în continuu că șansele pentru un guvern laburist sunt, practic, inexistente, dar totuși există o reminiscență de incertitudine la marja riscului pentru un scenariu cu un parlament fără majoritate care va lungi procesul Brexit. Creșterea acestui rest final de incertitudine este un lucru pozitiv, toate celelalte fiind egale. Riscul pentru un Brexit fără acord nu este, pur și simplu, o opțiune din punctul nostru de vedere, și nici un referendum pentru a rămâne.
Posibile efecte negative pentru economia britanică și lira sterlină legate de estimări:
• Prea puțin, prea târziu? – economia britanică se află într-o stare destul de periculoasă și șchioapătă cu o rată de creștere slabă, de 1%, iar pachetul fiscal pe care Boris Johnson l-a schițat până acum arată ca o imitație palidă a tipului de susținere pe care președintele american Trump l-a pus pe masă în 2017 pentru economia americană. Promisiunile de cheltuieli se concentrează în general pe sănătate și educație, care nu sunt domenii ce îmbunătățesc productivitatea, deși orice cheltuială în aceste domenii va crește salariile și consumul. Dacă nu intrăm în modul de expansiune fiscală cu mult peste ce se oferă, economia britanică va avea o performanță slabă.
• Răul deja făcut – incertitudinea perioadei Brexit a erodat economia britanică în ultimii trei ani și jumătate de la referendum, băncile importante deja relocalizând un volum considerabil de operațiuni înapoi pe continent pentru a asigura continuitatea operațiunilor după Brexit (și din cauza temerilor periodice generate de planurile de urgență pentru un Brexit fără acord) și vreo două agenții UE aflate în prezent în Marea Britanie se vor transfera și ele. Aceste locuri de muncă nu se vor mai întoarce.
• Problemele deficitului dublu – deși stimulentele fiscale reprezintă, în mod normal, un factor pozitiv pentru moneda unei țări, acestea necesită compensarea fluxurilor de capital care intră în țară pentru a finanța deficitele bugetare, iar moneda va scădea pentru a compensa fluxurile insuficiente. Unul dintre cele mai remarcabile lucruri legate de întregul deceniu de la criza financiară mondială încoace este că prăbușirea lirei sterline, prima dată după marea criză financiară și apoi după referendumul Brexit, nu a dus la o îmbunătățire în deficitul de cont curent al Marii Britanii, care încă se află la aproape 5% din PIB. Marea Britanie trebuie să atragă un nou tip de investiții, departe de Londra și de serviciile financiare și să găsească noi industrii de export, dacă vrem să avem o Renaștere economică. Într-o lume în pericol de deglobalizare, e posibil să fi avut deja parte de Vârful Londrei.
• Incertitudine legată de forma unui acord comercial pe termen mai lung – să ne amintim că acordul Brexit nu acoperă termenii finali ai relației comerciale Marea Britanie – UE – nesiguranța de aici ar putea împiedica companiile mari să desfășoare operațiuni în Marea Britanie. Un exemplu a fost decizia tesla de a amplasa o fabrică în Germania, nu în Marea Britanie în mod explicit din cauza incertitudinilor legate de Brexit. Așadar, realizarea Brexit pe hârtie nu ne scutește de toate nesiguranțele.
• Problemele existențiale ale Marii Britanii – nu suntem în mod special îngrijorați că Scoția și mai ales Irlanda de Nord ar avea vreun motiv să se desprindă. Dacă ar face asta, ar fi o auto-agresiune economică extremă căci ambele regiuni sunt dependente de transferurile fiscale importante de la bugetul britanic – Scoția la nivel de 7% din PIB, iar economia dezastruoasă a Irlandei de Nord este mult peste acest nivel și a avut cel mai ridicat nivel al cheltuielilor publice per capita din întregul regat în 2018.
• Cu sau fără Brexit, tot o cămașă de forță a reglementării UE – UE nu va trata cu blândețe orice încercări britanice de a modifica abrupt norme politice cu privire la reglementări sau comerț și să folosească acest lucru, în mod inevitabil, ca efect de levier pe baza unui acord comercial încă indecis. Astfel, adevărata marjă din care Marea Britanie poate să obțină creștere din dereglementare și alte eforturi politice s-ar putea dovedi foarte limitată.
Mult zgomot pentru nimic și apoi resemnare după alegerile din 12 decembrie?
După cum se poate vedea din lista de mai sus, principala susținere pentru lira sterlină și economia Marii Britanii vine, pur și simplu, din a cunoaște regulile jocului într-un proces Brexit lin, iar depășirea riscului unui parlament fără majoritate/Corbyn s-ar putea dovedi a fi o ușurare semnificativă și ar putea aduce o activitate frenetică la capătul unor decizii de investiții înfrânate. Dar visul celor mai mulți susținători înflăcărați conservatori ai Brexit-ului, acela că Brexit-ul va permite Marii Britanii să devină o zonă comercială liberă, un „Singapore de pe Tamisa”, nu va fi realizat în niciun fel semnificativ. Pe scurt, sentimentul nostru general este că estimările pozitive sunt puțin exagerate și că speranțele legate de lira sterlină și de economia britanică vor ajunge la un prag foarte repede după Brexit. Dacă am evaluat greșit situația, creșterea inițială a lirei sterline s-ar putea prelungi peste 3-4% din potențialul maxim pe care-l estimăm. Pe de altă parte, dacă Marea Britanie se poticnește cu inițiative politice slabe, iar contextul economic global se dovedește nefavorabil și slab, banca Angliei ar putea fi nevoită să intervină pentru a finanța deficitele bugetare, iar deficitele duble curente ar putea ține lira sterlină împotmolită la capătul inferior al intervalului pentru încă un an sau mai mult.
Perspectiva capitalurilor proprii în lire sterline și din Marea Britanie și atitudinea de tranzacționare din perioada alegerilor din 12 decembrie
Evoluția pozitivă a lirei – riscul/recompensa nu par prea convingătoare pentru cei care așteaptă o creștere și mai mare a lirei imediat după alegeri căci părerea majoritară este destul de puternică în ceea ce privește rezultatul, iar traderii care au mers deja pe poziții long la lira sterlină ar putea încerca să obțină profituri rapid sau să vândă opțiuni call împotriva poziției long. Dat fiind argumentul nostru legat de „răul deja făcut” de mai sus, am argumenta că intervalul lirei a fost stabilit permanent mai jos, așadar potențialul de evoluție negativă al EURGBP nu se poate extinde prea mult sub 0.8000 chiar și pe termen mai lung, excluzând o criză UE.
Evoluția negativă a lirei – Este mult mai direct să tranzacționezi un scenariu pe opțiuni pentru un rezultat negativ al lirei, fie pentru că piața decide că a evaluat excesiv pentru o reacție puternică la rezultatul estimat, fie pentru că incertitudinea se instalează rapid după alegeri pe termen mai lung ceea ce ridică semne de întrebare pentru economia britanică. Înainte de alegeri, opțiunile put spread oferă cel mai atractiv raport risc/recompensă pentru pesimiștii lirei pentru că opțiunile put cu delta scăzut sunt foarte scumpe (volatilitate implicită mare cu o asimetrie foarte negativă, mai ales pentru asigurările pentru dezastre). Cei care se îndoiesc de lira sterlină și așteaptă până după alegeri se pot uita la opțiuni put mai simple, vanilla, la GBPUSD sau opțiuni call la EURGBP pentru două-trei luni după.
Capitalurile proprii britanice – Piețele de capitaluri proprii sunt dificil de prognozat și nu e deloc mai ușor în timpul unor evenimente critice cum sunt alegerile din Marea Britanie de joi. În cazul unei majorități substanțiale conservatoare, reacția inițială ar fi, cel mai probabil, pozitivă pentru capitalurile proprii la scară largă în acea zi căci planul anti-corporativ clar al lui Corbyn este evitat. Dar investitorii își vor da repede seama că marele obstacol de a negocia acordul comercial efectiv cu UE după Brexit este încă în curs.
Sub mandatul unui guvern conservator mai puternic credem că cheltuielile fiscale vor crește, ceea ce ar fi pozitiv pentru companiile cu activitate locală cum sunt băncile locale, companiile cu capitalizare medie (FTSE 250), constructorii de locuințe, companiile de utilități și retailerii. Acest lucru s-ar potrivi cu reacția pieței pe care am observat-o de-a lungul anilor în care veștile despre Brexit au tot fluctuat. Din punct de vedere al dezavantajelor, exportatorii, dominați mai ales de companiile de farmaceutice, ar fi grav afectați de un GBP mai puternic.
Pe termen lung, presupunând că va exista un acord Brexit, companiile britanice vor opera într-o lume post Brexit în care este imposibil să prezici cum se vor comporta capitalurile proprii britanice față de cele din alte părți. Cu toate acestea, din 2009 încoace capitalurile proprii britanice au avut doar marginal o performanță mai scăzută față de cele europene în termeni EUR și nimic nu sugerează că această tendință se va schimba după Brexit. Capitalurile proprii britanice sunt atractive cu un randament al dividendelor de 5%, deși vin cu rate de creștere ale câștigurilor mai mici, iar piața britanică a capitalurilor proprii (FTSE 100) este dominată masiv de companii financiare, din domeniul energiei și al materialelor, doar 1% din indice venind din tehnologia informației, acesta fiind domeniul de unde va veni o mare parte a creșterii în viitorul deceniu. În opinia noastră, capitalurile proprii britanice nu reprezintă un pariu de țară prea simplu, așadar, în general, noi preferăm o abordare în care alegem acțiunile din piața britanică de capitaluri, nu expunere la indicii britanici.
